丘亦生：人民幣崩潰論

兒童用品生產商好孩子（1086）日前發盈警，披露賭輸人民幣的衍生工具，一葉知秋，過去幾年賭人民幣升值太過一面倒，現時內地經濟又滑坡，復再減息，人民幣吸引力下降，升值放緩，是正常不過的事，但好孩子的故事還未說完……。
熟諳內地經濟的老友報料，着我看看近日有關內地企業囤積美元的報道，話有不少內地企業，過去為盡享人民幣升值，在入口原材料及半製成品時傾向借美元找數，而非兌換手上的人民幣，意圖賺盡人民幣與美元的息差及升值空間。結果多年下來，累積了大量美元空倉。渣打從外貿及銀行體系結滙的數據推測，內企的累積美元空倉高達7500億美元，這還未計透過期權或衍生工具來建立的空倉。

經濟滑坡　內企滙兌頻損手
這些龐大空倉的建立，原意是想參與人民幣的升值派對，但隨着近日內地經濟滑落，歐債危機又死結未解，人民幣長升長有的神話出現阻滯，第二季更貶值了0.48%，企業手上的美元短倉，風險問題突然彰顯，並且已開始錄得虧損。除好孩子外，近日已有多家內企如南航（1055）、中糧（606）及廣南（1203）因為人民幣出現滙兌虧損。
為控制風險，企業要減低手上美元空倉，方法是購入美元，又或盡量以人民幣為入口付款，減少消耗手上的美元。據講，內企囤積美元的做法，由去年底已開始，令外滙存款今年首四月的增長速度五年最快，甚至令人民銀行要沽售外滙來應付需求。

美元空倉勁　平倉恐人踩人
企業一面減少把美元換成人民幣，再加上內地的貿易盈餘轉差，創滙能力下降，意味過去美元或其他主要外滙流入內地的力度急緩。以往人行為穩定滙價，會增發人民幣，在市場吸收這些流入的美元，副作用是令人民幣供應增加。如今外資熱錢變成涓流，此路開始不通，人行再要適度放鬆銀根，刺激經濟，便要倚仗其他工具，如透過減存款準備金率或逆回購協議來釋放資金。早前人行行長周小川便解釋，降低存款準備金率，正正是為了抵消企業囤積美元所帶來的影響。可以說民間這幾年累積的美元空倉，增加內地貨幣政策調控的難度。
更有一個說法，指中央近來力推人民幣國際化，大講開放資本賬，也是一個粉飾太平的策略，給人民幣塑造改革的正面印象，鼓勵外國投資者吸納人民幣，以抵銷資金從人民幣流向美元的影響。
為何擔心美元空倉太多？因為適值現時美元缺貨，大摩早前的報告便估計，全球美元缺口近兩萬億美元，大多是環球經濟兵凶戰危下的避難需求，美元供不應求，還要平掉數千億空倉，最壞情況可以是人踩人的大挾倉，大量內企千方百計搶購美元，人民幣兌美元貶值壓力大增，而貶值預期一形成，會導引更多資金湧出內地，轉持外滙。
這個美元的窮「空」極惡故事，聽起來感覺牙煙，但我認為，仍屬於可能性不大的長尾事件，惡夢要成真，除非內地經濟比外圍更差，又或者出現政局不穩的情況，否則人行手上的三萬億美元外滙儲備，仍足以穩定人民幣，防止其無序貶值。況且，暫時未見有企業的美元貸款有續期困難。
目前，外界對渣打的7500億美元空倉估計，仍未有一致看法，但已足以令人疑神疑鬼，加上陸續有公司表示在人民幣滙率上損手，繪形繪聲的人民幣崩潰論，可能越來越有市場。力爭做人民幣離岸中心的港府，可曾評估過人民幣大波動對金融及實體經濟的衝擊？